Agefi Luxembourg, 16 January 2014

EMIR : plus d’impact que prévu ?

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La mise en place de la réglementation EMIR a franchi un nouveau cap le 7 novembre dernier avec la désignation par l’ESMA des quatre premiers Trade Repositories, fixant de facto la première date de reporting des transactions sur dérivés au 12 février 2014. Un vrai sprint s’est engagé depuis, qui a aussi réanimé la problématique et réveillé certains débats qu’on croyait clos. Petit tour d’horizon.

La réforme EMIR : pas seulement les banques

La réglementation EMIR (European Market Infrastructure Regulation) est le volet européen de la réforme globale du fonctionnement des marchés des dérivés de gré-à-gré (OTC, over-the-counter) décidée lors du G20 de Pittsburg en 2009. Couplée à MiFIR, cette réforme vise à réduire le risque systémique inhérent à ces échanges et à apporter plus de transparence dans le fonctionnement très critiqué des marchés de dérivés. S’agissant d’une réglementation, le texte est entré directement en application le 16 août 2012 à Luxembourg. Sa mise en œuvre cependant s’est étalée sur plusieurs dates clés depuis le 15 mars 2013 et se poursuivra encore en 2014 et 2015.

Les principes de la réglementation EMIR sont maintenant bien connus. EMIR impose trois grandes obligations : l’obligation dite de « clearing » (prévue pour 2014), l’obligation dite de « risk mitigation » (depuis 2013) et l’obligation de reporting (démarrant le 12 février prochain). La première oblige les transactions à être compensées par défaut auprès d’une contrepartie centrale, sous réserves de quelques exemptions. La seconde vise à soumettre les contrats qui n’ont pas été compensés centralement à des mesures plus strictes en gestion des risques et à de nouvelles exigences (à venir en 2014) sur l’échange de garanties (de « collateral »). La troisième oblige chaque contrepartie à reporter à un « Trade Repository » ses transactions sur dérivés, y compris celles exécutées sur un marché organisé.

La complexité de cette réglementation réside dans le détail de ces principes mais aussi dans son périmètre. EMIR s’applique en effet à toute contrepartie impliquée dans les transactions sur dérivés OTC (et aussi en bourse pour le reporting) où une des contreparties est située dans l’espace économique européen. C’est donc vaste : au-delà des banques très actives dans ces marchés qui se savaient d’emblée impactées par EMIR, ce sont également de nombreuses banques privées ayant des dérivés en portefeuille, des PSF en gestion de fortune, les fonds voire leur société de gestion, mais aussi les entreprises d’assurance et, pour une première fois, les entreprises commerciales au-delà d’un certain volume d’activité. Pour certains, la prise de conscience a été plus tardive comme nous l’avons observé au Luxembourg.

Un degré de préparation variable

Les difficultés d’implémentation inattendues, la publication progressive des standards techniques d’implémentation, les différentes dates d’entrée en vigueur ainsi que le large périmètre des entités concernées ont probablement contribué à un niveau de préparation plutôt variable à Luxembourg. A côté des entités qui avaient initié des projets bien à temps, d’autres pans de l’industrie semblent s’être activés plus récemment. Certains ne se pensaient pas dans le périmètre, eu égard à leur secteur d’activité, à la nature ou le volume de leurs transactions ou à la nature des dérivés échangés. De manière générale, beaucoup ont aussi découvert des obligations supplémentaires au fur et à mesure de leur plongée dans EMIR ou continuent à se heurter à des difficultés inattendues, comme en matière de reporting.

Le temps n’est pourtant plus à faire des analyses de gaps en bonne et due forme. Avec les délais, les priorités se sont inversées. Le sujet chaud de cette fin d’année, le reporting des transactions, est dû pour le 12 février prochain et tout le monde ou presque est concerné. Le reporting porte en effet sur tous les dérivés, à la fois échangés de gré-à-gré (OTC) et sur marché. Quel portefeuille n’est pas susceptible d’en avoir, au moins pour couvrir un risque de change sur devise? Dans les banques bien sûr, dont en banque privée, mais aussi chez les gestionnaires de fortune ou dans l’industrie des fonds, où ceux-ci ont des obligations de reporting comme toute autre contrepartie financière. Il ne reste maintenant qu’un mois pour établir ce reporting détaillé. Cela implique de passer contrat avec un Trade Repository ou un prestataire tiers, de prendre les numéros d’identification nécessaires (les LEI, pour Legal Entity Identifier), d’intégrer les flux de données et de se lancer dans un exercice de mapping étendu qu’il convient de ne pas sous-estimer, particulièrement pour les dérivés en bourse.

Ne pas se limiter au reporting

Le reporting est très concret et est aussi un moyen très tangible pour les autorités de surveiller la bonne application de la règlementation par toutes les parties concernées. Pourtant il serait dangereux de se limiter à ce seul sujet, on l’a vu, EMIR va bien au-delà. Il y a les obligations de « Central Clearing » à venir et il y a surtout les obligations de « Risk Mitigation » pour toutes les transactions qui ne sont pas compensées centralement, qui, elles, sont déjà bel et bien applicables.

Des accords adéquats avec chaque contrepartie doivent être mis en place et il faut déployer les procédures et systèmes en interne permettant de répondre aux obligations. Concrètement, de nombreuses contreparties se sont appuyées sur les protocoles ISDA ou des principes équivalents pour redocumenter les accords existants. Ces contrats ont été habituellement accompagnés de lettres d’information sur les nouvelles obligations et de lettres de classification, visant à ce que chaque contrepartie détermine son propre régime sous EMIR.  Cette approche nécessite la mise en œuvre d’un volet légal qui ne doit pas occulter l’aspect opérationnel, c’est-à-dire la mise en œuvre technique des systèmes et processus permettant le respect de ces engagements. Et si ces tâches peuvent être déléguées, la responsabilité n’en demeure pas moins dans le chef de la contrepartie qui se doit d’organiser la manière dont elle va en assurer la supervision. C’est par exemple le cas des fonds dont la société de gestion organise la conformité avec l’asset manager.

EMIR, un impact sur la solvabilité et la liquidité

Enfin, pour les acteurs bancaires, il y eut lieu de préparer les différents traitements prudentiels introduits par Bâle III applicables à leur activité en produits dérivés.  Les calculs prudentiels à cette activité seront établis à partir du 1er janvier 2014 selon des méthodes inédites par rapport au régime actuel, donnant lieu à des besoins en fonds propres différentiés selon la façon dont les transactions auront été organisées pour répondre à EMIR.  Si l’application d’EMIR tend à réduire la charge en capital à retenir dans le calcul du nouveau ratio de solvabilité sous Bâle III, reflétant ainsi le bénéfice de l’atténuation des risques opérationnels et du risque de contrepartie liés aux dérivés, une bonne lecture des nouvelles normes prudentielles sont indispensables pour en saisir les clés et en tirer avantage.  C’est particulièrement le cas pour la reconnaissance des exemptions que la version finale de la Capital Requirements Regulation a introduite à la fameuse nouvelle charge en capital initialement prévue au titre de ‘Credit Valuation Adjustment’ (CVA) par Bâle III.

Au-delà de la mise en place du nouveau ratio de solvabilité à établir déjà sur base de la clôture du 31 mars prochain, les banques doivent aussi examiner l’impact du régime EMIR sur les nouveaux ratios de liquidité (ratios  dits ‘LCR’ et ‘NSFR’) prévu par Bâle III.  En effet, au cœur des objectifs d’EMIR, l’atténuation du risque de contrepartie, réside essentiellement sur l’échange de collatéral à des niveaux suffisants sur une base régulière, que ce soit auprès des contreparties centrales agréées ou dans les opérations qui demeureraient encore bilatérales.  Les marges initiales et dites ‘de variation’ à appliquer sont appelées à représenter une consommation de liquidité significativement plus élevée pour maintenir leurs engagements et leurs positions en produits dérivés.  Nul doute que ces nouveaux facteurs du coût d’un produit dérivé devront être analysés par les acteurs du secteur et seront répercutés tôt ou tard à leurs clients.

C’est maintenant, et des accélérateurs existent dans le marché

Il est plus que jamais nécessaire de se poser les bonnes questions pour les retardataires. La première question, évidente, est de confirmer une fois pour toutes l’application de la réglementation EMIR : quels sont les portefeuilles contenant des dérivés, quelle est la nature des transactions en portefeuille, avec quelles contreparties, dans quelles juridictions, pour quels montants, une exemption est-elle possible? Sur base de cette première analyse, le type et le degré d’impact peut être déterminé et les bonnes priorités peuvent être posées.

EMIR gagne en maturité et au fil des mois nous voyons se développer à Luxembourg des solutions permettant d’accélérer le processus de mise en conformité. Par exemple, il existe des institutions financières proposant les services de reporting si les données leur sont connues, c’est-à-dire si les clients les utilisent comme premier broker ou utilisent leur gestion de portefeuille par exemple. D’autres prestataires, dans l’industrie des fonds, fournissent des solutions clés-sur-porte, intégrant la totalité des obligations pour autant que les actifs soient gérés et déposés chez eux. Derrière les aspects de conformité, il existe aussi un clair enjeu commercial, particulièrement dans l’asset servicing.

On l’aura compris, EMIR est une réglementation atypique, à la fois déjà bien implémentée et pourtant pas encore tout à fait déployée et l’effort va se poursuivre jusqu’en 2015. Le focus est maintenant sur le reporting mais les obligations de clearing et d’échange de collatéral seront au menu de 2014.

 

Denis Costermans, Directeur Associé, Advisory Services, et Vincent Galand, Senior Manager, Advisory Services, EY Luxembourg