Les enjeux de la directive AIFM : Vision du dépositaire

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Agefi Luxembourg

November 2012

Bien que l'objectif principal de la directive des Gestionnaires de Fonds d’Investissement Alternatifs (« directive AIFM ») est de réglementer les gestionnaires de Fonds d'Investissement Alternatifs (« FIA » – comme les fonds de capital-investissement, immobiliers et spéculatifs, et les fonds non-OPCVM traditionnels), cette directive AIFM va modifier sensiblement le paysage des prestataires de services aux FIA, et tout particulièrement des dépositaires. Dans cet article nous allons explorer certains impacts de la directive AIFM sur les dépositaires.

L’évolution du marché des fonds d’investissement alternatifs

L’un des défis pour les dépositaires est d’anticiper les futures stratégies des gestionnaires européens de FIA, de prévoir en particulier la domiciliation de leur gamme de produits.

A partir de juillet 2013, les investisseurs des produits FIA auront le choix entre les produits des gestionnaires conformes à la directive AIFM et les autres produits. Cependant, à partir de 2018, les investisseurs européens seront confrontés à une limitation de leurs investissements sur les produits non-conformes à la directive AIFM.

Cela va entrainer pour les gestionnaires de FIA un changement dans la gamme des produits financiers et des modèle opérationnels. Par exemple, certains gestionnaires vont préférer l’établissement de nouveaux FIA dans l'Union Européenne (« UE »), certains hors UE, et d’autres vont préférer une structure comprenant des FIA établis parallèlement  en UE et hors UE.

La directive AIFM offre également de nouvelles opportunités de développement pour certains dépositaires. En effet, les FIA existants, particulièrement les structures de capital-investissement et immobilières, n’ayant actuellement pas un dépositaire désigné, seront tenus d’en désigner un.

Revoir l’organisation de la fonction dépositaire

Les dispositions contraignantes de la directive AIFM vont changer le profil de risque du dépositaire et peuvent conduire à la restructuration et la concentration du marché des dépositaires. Seuls les dépositaires disposant d’une assise financière suffisante et substantielle  seront en mesure d'assumer un risque élevé, tout en offrant une gamme complète de services à leurs clients. D’ailleurs, ils seront aussi mieux placés pour saisir le créneau et gérer une entreprise à l'échelle paneuropéenne. La directive va également créer des niches. Par exemple, sur certains marchés les établissements autres que les établissements de crédits seront en mesure de fournir des services de dépôt à certains FIA. Le projet de loi luxembourgeois répond à cette opportunité. De nombreux administrateurs de fonds de capital-investissement et immobiliers basés actuellement au Luxembourg planifient d’entrer sur le marché des dépositaires, ou du moins envisagent de le faire. Cette initiative pourrait avoir des répercussions sur les dépositaires existants, en termes de volume d'affaires et de revenus.

La convergence des exigences applicables aux FIA et OPCVM et des conditions de service aux gestionnaires à travers l’Europe, permettent aux dépositaires de bénéficier d'économies d'échelle grâce à l'harmonisation de leurs processus et la mise en œuvre d’un modèle opérationnel de type « hub and spoke ». Les dépositaires peuvent mettre en place ce modèle multi-juridictionnel sur la base d’un centre sectoriel d'excellence, le « hub »,  avec des satellites locaux, les « spoke ». Le « hub » a pour mission de centraliser la technologie, l'administration des fonds et l'expertise sectorielle, tandis que les rayons, les « spokes », d'aider au processus de vente, d’acceptation d’un nouveau client, ainsi que au développement et à la gestion des clients. Ce modèle en étoile donne la possibilité au dépositaire d'offrir à leurs clients des services harmonisés dans toutes les juridictions. Cependant, en s’interrogeant sur leurs modèles opérationnels, les dépositaires doivent aussi prendre en compte les spécificités de chaque pays dans lequel ils opèrent.

Compte tenu du régime de responsabilité, les dépositaires peuvent se montrer réticents à déléguer la garde des actifs à un tiers en dehors de leur réseau de sous-dépositaires de confiance, ou même à offrir leurs services pour certains produits ou dans certaines juridictions. La directive AIFM amène également les gestionnaires à limiter leurs stratégies de placement sur certains types de FIA. A l’avenir, un nouveau modèle de coopération émanera entre les prestataires de services et les FIA.

Les tâches supplémentaires ou actualisées du dépositaire conduisent les dépositaires et autres prestataires de services aux FIA à perfectionner leur système d’exploitation ainsi que leur système d’information. À l'avenir, on verra certainement les dépositaires avec un droit d’accès en ligne aux données des prestataires de services détenant des actifs en dépôt d'un FIA, comme les prime brokers, une coopération plus étroite avec les agents de transfert de fonds et les comptables (administrateur central) et, voire, une amélioration des processus et systèmes de réconciliations.

Tous ces processus sont suivis de près par tous les acteurs au sein du monde des fonds d’investissements alternatifs. Les dépositaires doivent revoir leurs procédures de « due diligence » sur les délégués, les clients et les tiers. Cependant, ils doivent aussi se préparer à un plus grand contrôle effectué sur eux par les gestionnaires de FIA et les autres prestataires de services.

Les nouvelles exigences du dépositaire, selon la directive AIFM, représenteront un coût supplémentaire significatif pour les FIA. En raison de la nécessité du dépositaire de s'acquitter de ses obligations et de couvrir sa responsabilité visée par la directive, ces coûts seront in fine répercutés sur les investisseurs actuels et futurs. Par conséquent, les dépositaires devront réviser leur tarification et la structure de leurs coûts.

Le plus grand défi pour les dépositaires est de démontrer leur valeur ajoutée. Ces derniers  devront notamment éviter de dupliquer les travaux déjà effectués par d'autres prestataires de services aux FIA et pourront par ailleurs envisager d'offrir des services additionnels à valeur ajoutée pour se différencier. Ceux-ci comprendront principalement:

  • Offrir des services bancaires et de gestion de flux de liquidités
  • Améliorer la gestion des garanties
  • Fournir un aperçu des risques pays et des catégories d'actifs
  • Tirer parti de leurs connaissances pour s'assurer que toutes les transactions sont bien documentées
  • Fournir aux autres prestataires de services un accès contrôlé aux bases de données

Afin de réduire leur exposition aux risques, certains dépositaires ne vont plus offrir des services de dépôt sans les grouper avec l'administration du FIA.

Certains dépositaires se tourneront vers un modèle opérationnel pour les services de type « one stop shop » comprenant par exemple, les services du dépositaire, de « prime brokerage » et d’administration de fonds. Dans tous les cas, les éventuels conflits d'intérêts émanant de ce modèle devront être gérés de façon adéquate.

Les nouvelles tâches du dépositaire

Les dépositaires sont actuellement réglementés par plusieurs législations en Europe. L'impact de la directive va varier en fonction de la juridiction dans laquelle le dépositaire se trouve.

Les obligations du dépositaire en vertu de la directive peuvent être regroupées comme suit:

  • Veiller au suivi adéquat des flux de liquidités
  • Assurer la conservation d'instruments financiers et la garde des autres actifs appartenant au FIA
  • Mener à bien un certain nombre de tâches de surveillance

Le dépositaire est uniquement autorisé à déléguer les tâches en lien avec la garde des actifs. Toutefois, en cas de délégation, le dépositaire demeure responsable avec des dérogations limitées.

De nombreux dépositaires ont besoin d'améliorer leurs capacités à répondre à leurs obligations accrues.

Concernant le suivi adéquat des flux de liquidités, les meilleures pratiques n’ont pas encore établies, ni déterminées les véritables enjeux relatifs au suivi des flux de liquidités. Les dernières versions pré-finales du Niveau 2 prennent une position plutôt radicale sur le suivi adéquat des flux de liquidités, avec des impacts opérationnels potentiellement conséquents sur les dépositaires, en particulier pour les fonds de capital-investissement et immobiliers.

En ce qui concerne la garde d’actifs, il y a encore un certain nombre de préoccupations relatives aux instruments financiers « pouvant être enregistrés dans un compte d'instruments financiers». Ceux-ci sont soumis à la responsabilité du dépositaire au sens strict de la directive AIFM. Nous retrouvons dans cette catégorie, par exemple, les garanties, les instruments détenus par des chambres de compensation, la manipulation de certains types de produits dérivés, et la sous-garde des actifs par le prime broker. Quand la conservation d'instruments financiers est déléguée, le dépositaire doit exécuter une « due diligence » adéquate et surveiller le réseau des sous-dépositaires, notamment en s'assurant que les sous-dépositaires effectuent une ségrégation appropriée des actifs reçus par rapport à leurs propres actifs. Dans la pratique, afin de gérer les risques liés au réseau des sous-dépositaires, certains dépositaires peuvent ne plus autoriser la délégation à l'extérieur de leur propre réseau ou réduire le nombre de marchés dans lequel ils sont présents.

Les fonctions du dépositaire pour la garde des autres actifs appartenant aux FIA consistent à vérifier la propriété de ces actifs et tenir un registre concernant les actifs dont le dépositaire assure la garde. Ces fonctions de garde des actifs doivent appliquées le principe du « look-through » aux actifs sous-jacents. Contrairement à la conservation d'instruments financiers, la garde des autres actifs a une mission de contrôle qui est soumis à un régime plus léger en termes de responsabilité. Pourtant, les dépositaires ont quelques inquiétudes par rapport à ces exigences, comme la façon de gérer le risque d'être accusé de négligence quand aucun guide ou de meilleures pratiques n’existent, la façon d'appliquer le principe du « look-through » pour les structures complexes de capital privés, et la manière de documenter solidement les procédures de dépôt pour se protéger en cas d'accusations de négligence. Nous croyons que l'industrie devrait élaborer des lignes directives sur les meilleurs pratiques à cet égard.

Renforcement du régime de responsabilité

La directive harmonise le régime de responsabilité à travers l'Europe et limite la décharge de responsabilité. Pour de nombreux pays, cela signifie un régime de responsabilité plus strict que celui en cours.

En règle générale, le dépositaire est responsable à l’égard du FIA ou des investisseurs du FIA, en cas de perte d'instruments financiers conservés par le dépositaire lui-même, ou par un tiers à qui la conservation avait été déléguée. Le dépositaire est également responsable à l’égard du FIA ou des investisseurs du FIA, de toute perte subie résultant de la négligence ou de la mauvaise exécution intentionnelle de ses obligations au titre de la directive AIFM.

Le régime de responsabilité associé à la conservation d‘instruments financiers peut, par exemple, impliquer pour les dépositaires, la révision des procédures d'acceptation et de contrôle clients, des arrangements contractuels ou la revue des marchés dans lequel ils sont présents.

Conclusion

La directive AIFM change le marché des FIA, les modèles opérationnels des gestionnaires de fonds et, dans certains cas, les caractéristiques des FIA. Pour bénéficier des avantages offerts par la directive, les dépositaires doivent analyser leur potentiel futur sur le marché et revoir leur stratégie. Si ces derniers souhaitent servir le secteur alternatif en conformité avec la directive AIFM, ils devront revoir leur future cible de clients, le choix de partenaires et la manière d’adapter efficacement leurs modèles opérationnels.

Kai Braun, Executive Director, Alternatives Advisory Leader, EY, Luxembourg
Andreia Camara