11 Feb 2020

Private Equity : qu’attendre d’un potentiel ralentissement économique aux Etats-Unis?

By Laurent Capolaghi

EY Luxembourg Partner, Private Equity Leader

Entrepreneur, passionate and keen to assist our clients navigating the changing landscape of Private Equity.

11 Feb 2020
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Fin janvier, le Fonds Monétaire International (FMI) présentait ses projections de croissance pour l’économie mondiale*. Bien que les prévisions aient été revues à la baisse par rapport à celles d’octobre dernier, la croissance du PIB mondial devrait s’accélérer de 2,9% en 2019 à 3,3% en 2020 puis à 3,4% en 2021. 

L a reprise est qualifiée de « poussive » par le FMI, mais le scénario d’une récession mondiale est écarté pour les deux années à venir. La zone euro sans le Royaume-Uni devrait reprendre le chemin de la croissance sans pour autant retrouver son niveau de 2018. Bien que l’économie chinoise continue de ralentir progressivement pour atteindre un taux de croissance plus stable, les pays émergents d’Asie connaissent à nouveau dans l’ensemble une accélération. Le tableau se noircit davantage du côté des Etats-Unis dont la croissance du PIB devrait progressivement chuter de 2019 à 2021. Ces projections contrastent avec la bonne santé apparente du marché du Private Equity américain qui a terminé l’année 2019 avec un montant de transactions de 678 milliards de dollars**. L’industrie du Private Equity sortira-t-elle indemne d’un ralentissement de l’économie américaine ?

Une économie américaine vulnérable

La croissance de l’économie américaine devrait ralentir de 2,3% en 2019 à 2,0% en 2020 pour atteindre 1,7% en 2021. Ce fléchissement est principalement la conséquence d’un retour à une politique budgétaire neutre et aux effets décroissants des assouplissements monétaires. L’économie américaine est également exposée aux risques de tensions géopolitiques notamment avec l’Iran, aux différends commerciaux avec la Chine et à la détérioration des relations des Etats-Unis avec ses partenaires commerciaux sur fond de protectionnisme national. Les Etats-Unis commencent ainsi l’année 2020 sur la « watchlist » du FMI qui recense les secteurs financiers à surveiller. Ceci s’explique par l’importance du secteur financier américain sur le plan mondial et par le rôle du dollar américain en tant que monnaie de réserve, mais également en raison d’un certain nombre de vulnérabilités. En effet, stimulée par un accès facilité aux financements, l’endettement des entreprises a atteint un niveau historique, et ce alors que l’intermédiation financière est dominée par des sociétés qui ne sont pas des établissements de crédit et échappent donc à la supervision bancaire. La complexité du secteur financier impliquant des contreparties privées remet en question la capacité de contrôle du risque systémique. La croissance affichée des dernières années semble bien avoir été hypothéquée sur l’avenir.

Un appel à la vigilance sur les actifs risqués

Les très bons chiffres du marché du Private Equity contrastent avec l’appel à la vigilance du FMI sur les actifs risqués. Bien que n’égalant pas les niveaux records de l’année précédente, l’année 2019 a été excellente pour le Private Equity américain et a posé les fondations d’une très bonne année à venir. Les fonds de Private Equity ont comptabilisé plus de 5000 transactions en 2019 représentant un montant cumulé de 678 milliards de dollars, plus bas que les 730 milliards de dollars enregistrés en 2018, mais plus haut que les dix années d’avant. Les évaluations restent élevées avec des transactions qui se sont faites à une médiane de 10,9 tours d’EBITDA en 2019 contre 11,5 tours en 2018. Ceci s’explique notamment par les efforts de déploiement des capitaux, les fonds ayant encore d’importantes réserves de « dry powder » à investir. Enfin, les levées de capitaux ont atteint un nouveau record en 2019, ce qui présage une année 2020 encore très active pour le Private Equity.

Le FMI note qu’en effet, l’année 2019 a été une année exceptionnelle pour de nombreux marchés d’actifs à risque dans le monde entier. A la fois les marchés d’actions et ceux de la dette ont réalisé de forts rendements. Cependant, l’un des facteurs déterminants de cette performance a été l’assouplissement synchronisé de la politique monétaire tout au long de l’année. Les banques centrales, en particulier la Banque fédérale des États-Unis et la Banque centrale européenne, ont répondu aux inquiétudes grandissantes au sujet de l’économie mondiale par un assouplissement de leur politique monétaire, en baissant les taux et en prenant des mesures non-conventionnelles. La croissance pourrait être compromise à moyen terme par l’accumulation de facteurs de vulnérabilité financière, comme la survalorisation des actifs sur certains marchés et dans certains pays, l’augmentation de l’endettement ou encore l’abondance des flux de capitaux à destination des pays émergents. Aux Etats-Unis, les taux de défaillance des émetteurs est reparti à la hausse sur le marché des titres à haut rendement et les notations des émetteurs ont enregistré une baisse nette. Le FMI appelle donc les pays à la vigilance sur les actifs à risque.

Des changements à prévoir dans les portefeuilles de Private Equity

Les fonds de Private Equity n’ont pas attendu l’appel à la vigilance pour se préparer à une éventuelle récession. Certains fonds recentrent leur analyse sur les risques de pertes en cas de retournement économique. Ainsi nous pouvons nous attendre à voir des portefeuilles d’investissements se désintéresser des secteurs les plus cycliques pour se réorienter vers des industries résilientes comme la santé ou les technologies. Toutefois, compte tenu des réserves de capitaux à déployer, certains fonds pourraient ne pas avoir le choix que de s’exposer aux secteurs traditionnels.

Les gestionnaires pourraient également voir leurs structures de rémunération mises à mal par les investisseurs qui chercheront à privilégier les coûts variables sur les coûts fixes. En d’autres termes, les frais de gestion qui ne sont pas indexés à la performance du fonds pourraient subir une pression à la baisse. Dans ce contexte, les maisons de Private Equity pourraient revoir leurs modèles opérationnels pour améliorer leur rentabilité interne. Les fonds peuvent aussi envisager d’acquérir des fonds existants afin de réaliser des économies d’échelle et acquérir de nouvelles compétences. Le mouvement déjà amorcé aux Etats-Unis des fusions de fonds et d’émergence de méga-fonds pourrait ainsi s’accélérer. 

Bien que le secteur du Private Equity reste, pour le moment, relativement préservé des aléas de l’économie mondiale, le ralentissement prévisible aux Etats-Unis pourrait apporter quelques changements dans l’organisation des fonds de Private Equity américains ainsi que dans leurs stratégies d’investissements.  

*Fonds Monétaire International – Perspectives de l’économie mondiale de janvier 2020

**PitchBook – 2019 Annual US PE Breakdown 

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