9 minutos de leitura 26 ago 2018
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Como escolher a estrutura de administração correta para uma REIT

por EY Portugal

Firma de serviços profissionais multidisciplinares

9 minutos de leitura 26 ago 2018

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  • Internal vs. external management structures in REIT (pdf)

Para que uma REIT tenha sucesso a longo prazo precisa de uma estrutura de gestão interna — ou não?

A maioria dos executivos norte-americanos do imobiliário privilegiam uma estrutura de gestão interna versus externa para as Sociedades de Investimento e Gestão Imobiliária (REIT, na sigla em inglês), devido aos previsíveis conflitos de interesse e às questionáveis estruturas de custos dos modelos externos. Nos EUA, o maior e mais maduro mercado de REITs a nível mundial, apenas 13% destas sociedades (26 em números absolutos) têm administração externa, respondendo por apenas 3% da capitalização bolsista daquele mercado. 

Com o conceito de REIT a ganhar tração a nível global, os novos players podem adotar as boas práticas de mercados mais desenvolvidos. Isto significa que para um REIT ter sucesso a longo prazo, carece de uma estrutura de gestão interna — caso encerrado. 

No entanto, uma série de desenvolvimentos recentes tem manchado este quadro. Embora globalmente muitos mercados emergentes de REIT não tenham aproveitado os quase 30 anos de experiência das REIT nos EUA, continuam a ser compostos em grande parte por veículos com gestão externa.

Duas tendências emergentes terão consequências importantes para muitos mercados REIT:

  1. Como o conceito de REIT está a ganhar tração global, estão a surgir mais mercados onde o modelo externo é um requisito ou a estrutura padrão — Japão, Índia (obrigatório), Singapura e Hong Kong (padrão).
  2. As estruturas com gestão externa estão a evoluir, ao endereçar questões de custos, conflitos de interesse e, quando faz sentido, de liquidez, espelhando modelos de fundos bem-sucedidos.

A tendência recente para estruturas de gestão e de custos que melhor espelhem boas práticas globais no mundo dos fundos imobiliários provavelmente vai fazer das REIT com gestão externa uma alternativa mais competitiva que no passado.

Prós e contras dos veículos REIT com gestão externa

Historicamente, os veículos REIT com gestão externa têm enfrentado desafios relacionados com os encargos da estrutura, conflitos de interesse e questões de liquidez, mas existem veículos com gestão externa bem estruturados. Equipas de gestão de alta qualidade, suportadas num modelo de remuneração a longo prazo e com um governance forte são características dos bons veículos com gestão externa. Considerar os prós e os contras.

A favor:

  • Devido à sua escala, a gestão externa pode — desde o primeiro dia — oferecer recursos, talento e influência. E, quando for necessário, pode projetar competências e recursos adicionais a partir da plataforma mãe. Para um setor construído em torno de transações e ativos individuais, o acesso aos melhores talentos do ramo é fundamental. Para um veículo REIT novo ou relativamente pequeno, este pode ser um recurso diferenciador que lhe permitirá estabelecer-se mais rapidamente.
  • Capitalizando as oportunidades de mercado — ­com uma plataforma existente — os gestores podem lançar produtos REIT que respondam à evolução das tendências do mercado.

Contra:

  • As REIT com gestão externa têm sido frequentemente produtos de elevada carga. Enquanto as despesas gerais anuais de uma REIT com gestão interna são tipicamente inferiores a 50 pontos base (bp) do total dos ativos, as taxas sobre veículos com gestão externa ultrapassam normalmente os 100bp do valor líquido dos ativos. As estruturas de custos podem incluir comissões de vendas, comissões de gestão da negociação, de aquisição e investimento.
  • Existem frequentemente incentivos que aumentam o prémio de gestão, mas têm impacto na performance ou no retorno acionista.
  • As dificuldades de performance podem encorajar os gestores a uma alavancagem excessiva e a assumir riscos indevidos.

Desempenho das REIT geridas internamente versus REIT com gestão externa

Estudámos a performance e as atividades das REIT na fase de levantamento de capital, comparando as que têm uma estrutura de gestão interna versus externa. A nossa análise sugere que pode haver algum mérito nos argumentos contra as REIT administradas externamente, mas estão longe de ser conclusivos e são menos válidos para entidades de menor dimensão.

Numa perspetiva de performance, nos EUA as REIT geridas internamente superaram as que têm gestão externa em cerca de 240bp por ano, nos últimos cinco anos. O diferencial é, no entanto, invertido (as REIT com gestão externa superaram em 145bp) nas entidades de menor dimensão (com um valor de mercado inferior a 2 mil milhões de US dólares).

Fora dos EUA, os veículos com gestão externa têm tido um bom desempenho, até melhor que o dos seus pares com gestão interna em mercados REIT mais maduros, como o Canadá e o Reino Unido.

A perceção de que as REIT geridas externamente são particularmente propensas a angariar capital próprio também parece ter mérito. Os veículos com gestão externa nos EUA levantaram 30% do seu atual valor de mercado recorrendo a aumentos de capital sucessivos (principalmente ofertas subsequentes) nos últimos cinco anos, enquanto os veículos geridos internamente aumentaram 13% a sua capitalização bolsista.

Desempenho e angariação de capital

As REIT de gestão externa têm tido um bom desempenho nos últimos três anos, com retornos particularmente fortes no Canadá, Reino Unido e Hong Kong. Nos EUA — o mercado de REIT mais maduro do mundo — o diferencial de performance favorece fortemente os veículos administrados internamente.

Os EUA são o único mercado com um número significativo de veículos REIT geridos interna e externamente, com cinco anos de histórico. As REIT geridas internamente têm um desempenho superior ao dos veículos com gestão externa, em 240bp por ano, numa perspetiva de retorno total. Os veículos com gestão externa e uma capitalização bolsista abaixo dos dois mil milhões de US dólares, estão hoje, no entanto, a superar marginalmente os seus pares com gestão interna.

Para as REIT menores e potencialmente menos estabelecidas, os investidores parecem estar a arrecadar benefícios maiores com as plataformas de gestão externa.

Angariar capital — capital próprio

As REIT listadas nos EUA que gozam de uma gestão externa têm levantado mais capital nos últimos cinco anos que as sociedades administradas internamente. Com cerca de 30% de seu valor de mercado atual captado através da oferta de ações nos últimos cinco anos, captar capital de forma gradual e alocar capital de forma prudente — ambas funções centrais de qualquer REIT — tornaram-se excecionalmente importantes.

Para as REIT com gestão externa (nem todas cotadas durante cinco anos), o principal método de angariação de capital tem sido a oferta de ações ordinárias e, com menor expressão, de ações preferenciais. 

REIT com gestão externa em 2017 — melhores estruturas, melhor alinhamento e governance mais forte

Novas entidades cotadas, com gestão externa — tanto nos EUA como no resto do mundo — estão a tornar-se predominantes, por darem melhor resposta a questões históricas de alinhamento, custos e governance. Os produtos REIT cotados estão a fornecer aos investidores do retalho e institucionais, de todas as dimensões, acesso às melhores plataformas de fundos da categoria.

Um dos principais desafios para as REIT com administração externa está na comunicação e, especificamente, no esclarecimento de preocupações — por mais infundadas que sejam — de que há decisões tomadas sem acautelar os interesses dos acionistas. As equipas de gestão devem abordar as transações assumindo que estão sob escrutínio de todos os stakeholders da empresa.

Portanto, é fundamental para o sucesso de um veículo gerido externamente levar ao detalhe todas as questões relacionadas com a estrutura que o vai suportar, enquanto a relação de gestão ainda está em formação. Evitar a necessidade de realizar eventos associados é essencial, pois qualquer coisa entendida como feita para beneficiar o gestor será vista com ceticismo. A quantidade de detalhes no contrato inicial, descrevendo termos chave, é crítica e irá definir o tom para o sucesso da sociedade.

Os investidores, no entanto, precisam ver assegurado que as REIT vão seguir a estratégia inicialmente delineada. Chamar o conselho de administração à responsabilidade através da reeleição é, para tal, uma ferramenta poderosa. Uma estrutura classificada ou uma votação plural, mas comprometida com a desclassificação — o que, como processo, pode levar vários anos — podem ser formas de alcançar um compromisso e lançar uma estratégia inicial de governance empresarial. Isto poderia dar aos administradores nomeados um prazo (três a cinco anos) para cumprir a estratégia inicial antes de serem sujeitos a reeleição e possível substituição.

Uma boa abordagem é, mais uma vez, especificar antecipadamente que custos são reembolsáveis e quais devem ser obtidos externamente.

Conclusão

Uma maior aceitação das estruturas externas é um passo importante para promover um maior crescimento do conceito de REIT a nível global. As REIT com gestão externa têm um longo caminho a percorrer para rivalizar com aquelas que são geridas internamente, em termos de capitalização bolsista. No entanto, a recente tendência de adoção de estruturas de gestão e de custos que adiram às boas práticas globais no mundo dos fundos imobiliários irá provavelmente torná-las mais prevalentes.

Definir a estrutura de uma REIT administrada externamente continua a ser desafiante quando, mesmo na forma mais simples, a relação entre custos de gestão e promoção pode criar um ambiente que influencia, ou é entendido como influenciador, das decisões seguintes de administração.

Resumo

Os fundos de investimento imobiliário com gestão externa têm um longo caminho a percorrer para rivalizar com aqueles que gozam de uma estrutura de gestão interna, no que se refere à capitalização bolsista. Mas, a tendência para estruturas de gestão e de custos que melhor espelhem boas práticas globais no mundo dos fundos imobiliários, provavelmente fará delas uma alternativa mais competitiva do que no passado.

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